AMD — A0 基线卷宗（加深 · 仪表盘精度）
1. 一页纸
- 卖什么 / 谁付钱：CPU（EPYC 服务器/Ryzen PC）、数据中心 AI GPU（Instinct）、半定制/游戏、嵌入式。付钱方：超大规模云与 AI 实验室（Meta、OpenAI、Anthropic、Microsoft Azure 等公开叙事）、OEM、PC/游戏渠道。2025–26 叙事已从「PC/CPU 公司」切到「AI 基础设施第二供给」。
- 商业模式要点：Data Center 段公开已占收入约 58%（Q2’26，$6.7B / $11.5B），同比约 +107%；靠性价比/TCO 与产能分配抢 NVDA 份额，软件（ROCm）仍显著落后 CUDA。模板贴近 5.6 贵而好的成长 / 份额挑战者——有行业增量，但场景垄断分在 NVDA 一侧。能力圈：扩圈候选 / NVDA·海力士竞争与需求对照仪表盘。纪律：非「第二个 NVDA」——学习/观察优先级服务于横比，不按核心长教学或替换叙事。
2. §11 增量草稿
- incremental_map:
- 主线：AI 训练/推理加速器蛋糕变大 → AMD 作为第二源争夺份额（Instinct + Helios）
- 侧翼：EPYC 服务器 CPU（Q2’26 公开：连续多季记录、云/企业各 >70% y/y）、机柜级系统、半定制
- 非主增量：客户端 PC/游戏周期
- incremental_nature: 混合（偏行业增量底座 + 存量争夺份额）——蛋糕是 AI 算力行业增量；对 NVDA 的点数是典型存量争夺；对自研 ASIC 亦是份额竞争。
- incremental_certainty: 中（近季 DC 爆发与多 GW 客户承诺可见；中期取决于份额能否从「产能分配/认股权绑定」变成「软件锁定后的可持续双寡头」，以及稀释/交付执行）。
- replicability: 相对 BTC ≥ ETH ≫ Aave：落在 偏 Aave 侧——芯片设计可被更多玩家/自研 ASIC 挑战；ROCm 网络效应远弱于 CUDA。河浅于 NVDA，远浅于 BTC/ETH。
optimal_structure_fit：弱–部分——搭行业增量便车，但自身非「场景内没得选」。
3. §13 场景草稿
- diff_scenario: 「买家需要 NVDA 之外的第二 GPU 供给（产能、议价、出口管制对冲、TCO）」的 AI 集群采购。
- scenario_moat: 领先但可替代 / 挑战者——硬件世代（MI350/MI400）追赶叙事强；软件与生态 明显落后。
- must_choose: 否——通用训练集群默认仍是 NVDA；AMD 是「可选第二源」，不是「几乎没得选」。优质分 低于 NVDA。对已签多 GW + 认股权绑定的单一大客户短期 偏是（切换成本），但不构成全市场垄断。
4. 估值与时机草稿
- 估值锚（单一快照 · 锁 Yahoo Finance）
- 锁源：Yahoo Finance
AMD行情 + key-statistics + analysis（交叉 stockanalysis 同收盘核对市值算术） - 时点：美东 2026-09-04 收盘（周末 asof 最近完整交易日）
- 收盘价：$477.57
- 流通/摊薄股本（mrq）：~1.63B 股（YF Shares Outstanding；期末约 1,632M，见 2026-06-27 10-Q 叙事）
- 市值：~$779B（$477.57 × 1.63B；stockanalysis 同日报 $779.62B）。YF key-statistics「Current」市值列曾显 ~$745B，与 前一交易日收盘价算术一致 → 弃用滞后列，以价×股为准。
- Trailing：稀释 EPS (ttm) $3.92 → Trail PE ≈122×（$477.57 / $3.92）。YF 表内 Trail P/E 打印 116.37（略滞后）；本卷 锁价÷EPS = 122×，收窄原「106–120×」宽叙事。
- Forward（共识，YF Analysis）：CY2026E 均估 EPS $7.57（约 47 家）→ Fwd PE ≈63×；CY2027E 均估 $15.45 → ≈31×。YF key-statistics「Forward P/E 29.94」对齐 下一财年（≈2027E）口径，非 2026E。原「fwd 70–80× / 2026E~$6.4」已过时。
- PS (ttm)：营收 ttm $41.31B → ≈18.9×（与 stockanalysis PS 18.9 一致）。
- 收窄结论：价锁 $477.57；市值锁 ~$0.78T；Trail ~122×；Fwd ~63×（2026E）/ ~30–31×（2027E）。嵌入「份额跃迁 + EPS 翻倍」路径；错杀纯度极低。
- market_regime / mispricing 直觉: AI 算力链未整体低迷；偶发财报后回调更像「预期差微调」，非 §12 市场低迷×非理性错杀。
- timing_fit: 远（高数十倍～三位数 trailing；赛道仍热）→ 非最优新建仓窗。本卷无仓位指令。
4b. Data Center / Instinct 收入序列（官方 DC；Instinct 无单独官方线）
来源：AMD IR / 8-K（Q3’25、Q4’25、Q1’26、Q2’26 新闻稿与附表）。Data Center = EPYC + Instinct + 相关；公司不披露 Instinct 单独季度序列 → 下表官方列仅 DC；Instinct 列为第三方/管理层定性。
| 季 | DC 收入 | 占公司收入（约） | y/y | Instinct 备注 |
|---|---|---|---|---|
| Q1’25 | $3.674B | — | — | MI300 续爬坡期 |
| Q2’25 | $3.240B | ~42% | — | 含 MI308 出口管制相关库存费用叙事（约 $0.8B 量级） |
| Q3’25 | $4.341B | — | +22% | MI350 系列需求叙事 |
| Q4’25 | $5.380B | ~52% | +39% | 「记录」季；Instinct 续放量 |
| FY2025 | $16.635B | ~48% | +32% vs FY24 $12.58B | 第三方估 Instinct 全年约 $7–8B（Silicon Analysts 等；非官方） |
| Q1’26 | $5.775B | ~56% | +57% | Instinct 续爬坡 |
| Q2’26 | $6.718B | ~58% | +107% | 管理层：Instinct 同比翻倍+；EPYC 云/企业各 >70% y/y |
- Q3’26 指引（Q2 会后）：公司收入约 $13B ±$0.3B；DC「H2 加速」定性，无单独 Instinct 指引。
- 仪表盘用法：DC 绝对额与占公司比 → 对照 NVDA 数据中心与海力士 HBM 需求外生强度；不可把 DC 全额当 GPU 份额。
4c. GPU / AI 加速器份额 · 第三方分歧（显式标歧）
| 来源叙事 | AMD 份额口径 | 备注 |
|---|---|---|
| Silicon Analysts（约 2026 春） | Instinct 收入约 $7–8B → AI GPU ~5–7%；NVDA DC 收入叙事极高 → NVDA ~80% 量级 | 窄口径偏 merchant GPU |
| IDC（二级转述，2026） | AI 数据中心芯片 ~10%；NVDA ~81% | 定义是否含内部自研 ASIC 敏感 |
| 综合（TrendForce / 二手合成） | AMD ~6–8%；custom ASIC 合计 ~15–20% | 分母放大 → 双寡头叙事变「三方」 |
| 卖方/媒体宽区间 | ~5–10%（偶见至低 teens 展望） | 预测非审计 |
分歧根因：(1) 分母是否计入超大厂自研 ASIC；(2) 分子用 Instinct 估测 vs 整段 DC（含 CPU）；(3) 训练 vs 推理权重。
仪表盘纪律：份额写作 「第三方 5–10% 带，中枢偏 5–8%；IDC 叙事可至 ~10%」——不收敛为单点；与 NVDA must_choose 对照时以「仍低双位数以下、软件河浅」为主，不因上限叙事升格为第二 NVDA。
4d. 摊薄后 EPS / SBC 敏感性（粗表）
股本锚：约 1.63B 股（2026-06-27）。
认股权（SEC / 8-K）：OpenAI（2025-10）与 Meta（2026-02）各最多 160M 股、$0.01 行权价，按 Instinct 采购里程碑等分档归属；合计最多 320M（≈现股本 ~19.6%）。截至 2026-06-27：公司披露 尚未归属/可行使 → 对 H1’26 稀释 EPS 无影响。
SBC 费用：FY2025 约 $1.64B；2026 H1 约 $0.99B（Q1 $487M + Q2 $503M）→ 年化 run-rate ~$2.0B 量级（费用口径；≠当年净增发股数）。
纯股本敏感（假设 CY2026E 净利不变 = $7.57 × 1.63B ≈ $12.3B；仅改分母）：
| 情景 | 稀释股本 | 示意 EPS | vs 共识 $7.57 |
|---|---|---|---|
| 基线（现股本） | 1.63B | $7.57 | — |
| +单份认股权满额（+160M） | 1.79B | ~$6.89 | 约 −9% |
| +双份满额（+320M） | 1.95B | ~$6.33 | 约 −16% |
| +3 年员工增发粗估（~50M/年×3，第三方股数叙事；未审计） | 1.78B | ~$6.93 | 约 −8% |
| 双认股权满额 + 上述 3 年 SBC 股 | ~2.10B | ~$5.88 | 约 −22% |
- 解读：认股权是「用股权换多 GW 收入」的契约成本；完整经济需叠加增量 Instinct 毛利，上表只测分母。卖方对毛利 haircut（如 200–400bps 叙事）与「收入覆盖稀释」争论并存 → A0 只锁机制与粗敏感，不裁决净现值为正。
- 对估值：若用摊薄后 $6.33（双权满额）回推，$477 / $6.33 ≈ 75× 2026E——仍远非错杀带。
5. 组合用途
- vs NVDA: 相关 极高——同 AI GPU β；学 AMD 主要是 竞争格局/份额仪表盘，不是真分散。§15：结构分 NVDA ≫ AMD；不因 AMD 短期弹性用其替换或对冲 NVDA 学习优先级时的主叙事。禁止「第二 NVDA」仓位叙事。
- vs 海力士: 相关 高——Instinct 放量同样消耗 HBM；对海力士是需求侧外生变量之一（次于 NVDA）。假分散风险高。
- vs ASML: 同属先进制程/AI 资本开支链，相关 高。
- vs ETH / BTC: 相关 低–中（风险偏好偶发同向）。
- 学成用途: 外生仪表盘（服务 NVDA 能力圈与海力士需求）——命中学习准入「极高相关假分散」缓学条；摘要级–周级对照即可，不宜按第二核心长教学。
6. 结构分 · 时机分（分列）
- structure_score: 中（坐上 AI 行业增量；客户承诺+认股权改善「第二源」叙事；但 must_choose 弱、软件河浅、可复制性偏协议级）。
- timing_score: 低（Trail ~122×；2026E Fwd ~63×；缺低迷×错杀）。
- worth_learning_candidate: maybe（作为 NVDA 竞争与 HBM 需求仪表盘值得跟；不建议按「第二个 NVDA」投入长教学队列）。
- 建议 refresh_tier: T1（服务 NVDA/海力士横比；份额、认股权归属与相对估值变化时叫醒，不日常刷仓）。
7. 风险与「什么变了要重读」
- 误读为「该换/该并重 NVDA」——结构与 must_choose 仍在 NVDA（最高优先级提醒）
- ROCm 达不到拐点 → 份额停留在产能分配/认股权故事
- 大客户过度集中 + 认股权稀释（最多约两成潜在稀释；见 §4d）
- HBM/先进封装成本挤压毛利
- 出口管制收缩可服务市场（MI308 先例）
- 与 NVDA+海力士叠满后 AI 敞口过载
- 重读触发：见 wake_triggers；仅当「份额与软件河质变 或 出现深度错杀」才重开结构升级讨论。无仓位指令。
8. 数据缺口（加深后仍缺）
- Instinct 官方单独收入/ASP/出货时间序列（公司未披露）→ 仅有第三方估测
- GPU 份额第三方 无法单点收敛（已收窄为 5–10% 带并标歧）
- 认股权各档 精确 GW/股价触发表全文未逐条入库（机制已锁；条款细节待 8-K 附件精读）
- 与 NVDA、海力士滚动相关系数未入库
- 历史 PE 分位自建表未做
- 2026-09-07 当日非交易日；快照锁在 09-04 收盘
9. §15.5 相对观察集正期望（kernel v0.8.0）
- peer_set: NVDA, 海力士, ASML（同链可选）
- rel_expectancy: 近似偏弱（相对 NVDA 明显结构更弱；相对海力士 timing 更差）— 第二源份额叙事，must_choose 仍在 NVDA；Trail ~122× / 2026E ~63×、缺错杀
- priority_boost: 弱/否偏弱 — 作 NVDA 竞争与 HBM 需求对照即可，不宜按第二核心长教学（≠建仓/替换）
- correlation_note: 对 NVDA 极高；对海力士 高；对 BTC·ETH 低–中